文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 余華豐
編：許輝
2月7日，發(fā)改委和住建部發(fā)文，保障性安居工程2021年第一批中央預(yù)算內(nèi)投資計(jì)劃296.93億切塊發(fā)放，按發(fā)改委要求，在安排保障性安居工程配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目時(shí)，中央預(yù)算內(nèi)投資要重點(diǎn)支持項(xiàng)目排水防澇設(shè)施內(nèi)容，要統(tǒng)籌考慮支持消除污水收集空白區(qū)，水處理成為民心工程的關(guān)鍵詞。
環(huán)保繞不過(guò)污水處理，污水處理離不開環(huán)保膜料，市場(chǎng)前景可謂廣闊。而以高分子膜材料為主營(yíng)產(chǎn)品的鹽城海普潤(rùn)科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱：海普潤(rùn))僅成立四年，就于2020年6月19日申報(bào)擬上交所上市，擬發(fā)行新股不超過(guò)4,001萬(wàn)股，且不低于公司發(fā)行后總股本的10%，保薦機(jī)構(gòu)為中信建投證券。此次擬募資3億元用于水處理膜組件擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目、補(bǔ)充流動(dòng)資金、水處理膜膜絲擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目。
海普潤(rùn)此次IPO或面臨不少問題，成立短短四年即沖刺資本市場(chǎng)，董事任職多家關(guān)聯(lián)企業(yè);2019年毛利率高出同行均值45.29%;體量小，市場(chǎng)占有率低;依賴單一客戶，金達(dá)萊問題眾多;向零人供應(yīng)商采購(gòu)數(shù)千萬(wàn)元。
僅成立四年即沖刺資本市場(chǎng)，董事任職多家關(guān)聯(lián)企業(yè)
海普潤(rùn)成立于2016年5月17日，從事水處理分離膜的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，于2020年6月19日申報(bào)擬上交所上市，僅僅成立四年的時(shí)間就擬登陸資本舞臺(tái)，如此年輕如此速度令人咋舌。2017年-2020年海普潤(rùn)不斷融資，經(jīng)歷了天使輪、A輪、B輪、C輪，吸納眾多成立不久的年輕投資者，資金超過(guò)億元。C輪由祥峰投資領(lǐng)投，摩根士丹利、天創(chuàng)資本跟投。
劉必前直接持有公司總股本的39.31%，系公司控股股東、實(shí)際控制人。國(guó)有股份鹽城創(chuàng)投持有947.74萬(wàn)股，占總股本的2.63%;沿海投資持有947.74萬(wàn)股，占總股本的2.63%;NHPEA、Vertex Ventures 兩家外資股東合計(jì)持有本公司9,994.90萬(wàn)股，占公司總股本的27.77%，股東 NHPEA、杭州長(zhǎng)潘均受 Morgan Stanley(摩根士丹利，美國(guó)紐約證券交易所上市公司)管理;股東中小基金、疌泉毅達(dá)均受江蘇毅達(dá)股權(quán)投資基金管理有限公司管理。本次發(fā)行前，中小基金、疌泉毅達(dá)分別持有公司 1,263.67 萬(wàn)股、947.74 萬(wàn)股，占公司總股本的比例分別為 3.51%、2.63%，兩方合計(jì)持有公司 2,211.41 萬(wàn)股，占公司總股本的比例為6.14%。
公司共有董事9名，設(shè)董事長(zhǎng)1名，獨(dú)立董事3名，值得注意的是高煜擔(dān)任海普潤(rùn)董事，同時(shí)擔(dān)任董事的企業(yè)多達(dá)20幾家，均為公司的關(guān)聯(lián)方企業(yè)。
權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到海普潤(rùn)2018年和2019年進(jìn)行了兩次分紅，金額分別為2664.11萬(wàn)元和3000萬(wàn)元，占凈利潤(rùn)的比例分別為57.16%和41.32%。
2019年毛利率高出同行均值45.29%
本公司自設(shè)立以來(lái)，一直從事水處理分離膜的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。公司主要產(chǎn)品系微濾中空纖維膜產(chǎn)品，2019 年 12 月起面向市場(chǎng)推廣超濾膜產(chǎn)品，其中，微濾膜產(chǎn)品主要應(yīng)用于采用 MBR 工藝的市政污水處理和膜法工業(yè)污水處理;超濾膜產(chǎn)品主要應(yīng)用于凈水和膜法工業(yè)污水處理。2017年-2020年1-6月，海普潤(rùn)的營(yíng)業(yè)收入分別為0.65億元、1.31億元、1.73億元;凈利潤(rùn)分別為2243.78萬(wàn)元、4660.59萬(wàn)元、7259.58萬(wàn)元;營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)101.5%、32.06%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)107.7%、55.8%，不難看出海普潤(rùn)營(yíng)收與凈利增速飛快。特別是2018年?duì)I收凈利潤(rùn)增長(zhǎng)均超100%。與營(yíng)收凈利匹配的是其亮眼的毛利率，2017年-2019年海普潤(rùn)的綜合毛利率均超過(guò)60%，可比同行業(yè)公司均值分別為27.9%、30.89%和15.78%，特別是2019年高出同行均值45.29%。
如此高的毛利率，海普潤(rùn)解釋稱本公司僅從事膜絲、膜組件的生產(chǎn)及銷售業(yè)務(wù)，不從事膜應(yīng)用業(yè)務(wù)，膜應(yīng)用業(yè)務(wù)所包含的水處理解決方案業(yè)務(wù)涉及土建以及設(shè)備采購(gòu)集成，該部分毛利率相對(duì)較低，膜應(yīng)用業(yè)務(wù)所包含的水處理投資運(yùn)營(yíng)系資金密集型行業(yè)，毛利率亦相對(duì)較低;自主研發(fā)了 I-CIPS 制膜技術(shù)路線擁有融合高分子材料、機(jī)械、紡織等多學(xué)科知識(shí)的高集成度生產(chǎn)系統(tǒng)，核心設(shè)備均系自行設(shè)計(jì)、制造，較低的設(shè)備投資帶來(lái)較低的設(shè)備折舊;整體工藝及核心生產(chǎn)設(shè)備均擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，對(duì) PVDF 分子量分布容忍度高，降低了 PVDF 采購(gòu)成本。
權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到海普潤(rùn)2018年和2019年獲得的政府補(bǔ)助金額分別為1053.68萬(wàn)元和475.73萬(wàn)元。
公司產(chǎn)品毛利率受行業(yè)政策、原材料價(jià)格和市場(chǎng)供需情況等多方面因素影響，若未來(lái)行業(yè)政策支持度下降、原材料價(jià)格上漲，或者市場(chǎng)需求情況發(fā)生不利變化，則公司毛利率將面臨下降風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司整體業(yè)績(jī)也將帶來(lái)不利影響。
體量小，市場(chǎng)占有率低
我國(guó)水處理分離膜行業(yè)起步較晚，特別是在膜制造領(lǐng)域，國(guó)際大型膜產(chǎn)品供應(yīng)商憑借品牌及產(chǎn)品性能優(yōu)勢(shì)占有較高的市場(chǎng)份額。水處理分離膜行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)呈現(xiàn)出國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)國(guó)際知名供應(yīng)商替代以及國(guó)內(nèi)少部分領(lǐng)先企業(yè)帶動(dòng)行業(yè)整體發(fā)展的競(jìng)爭(zhēng)格局。
近年來(lái)，在國(guó)家污水處理政策不斷加碼、投入不斷增加的背景下，國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)污水處理已經(jīng)取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步。根據(jù)國(guó)家住建部統(tǒng)計(jì)，我國(guó)城市污水日處理能力從2011年的11,303.00萬(wàn)噸增加到2018年的16,681.00萬(wàn)噸、污水處理廠座數(shù)從1,588 座增加到2,321 座，縣城污水日處理能力也從2011年的2,409.00萬(wàn)噸增加到2018年的3,367.00萬(wàn)噸，污水處理廠座數(shù)從1,303座增加到1,598座。截至2018 年末，城市污水處理率為95.49%，縣城污水處理率為91.16%。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，至2022年，在總量不斷下降的情況下，國(guó)內(nèi)工業(yè)廢水排放量仍然高達(dá)171億噸。工業(yè)廢水處理任務(wù)依然嚴(yán)峻，水處理分離膜在工業(yè)廢水處理領(lǐng)域仍然具有較大的市場(chǎng)空間。
海普潤(rùn)主要產(chǎn)品系微濾中空纖維膜產(chǎn)品，2019年12月起面向市場(chǎng)推廣超濾膜產(chǎn)品，其中，微濾膜產(chǎn)品主要應(yīng)用于采用 MBR 工藝的市政污水處理和膜法工業(yè)污水處理;超濾膜產(chǎn)品主要應(yīng)用于凈水和膜法工業(yè)污水處理。
根據(jù)中國(guó)膜工業(yè)協(xié)會(huì)市場(chǎng)規(guī)模統(tǒng)計(jì)以及中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，按照微濾膜占膜工業(yè)產(chǎn)值(包括膜應(yīng)用與膜制造)10%匡算，2017-2018年，微濾膜應(yīng)用和制造行業(yè)產(chǎn)值分別約為180.00 億元、243.80億元。海普潤(rùn)主營(yíng)業(yè)收入占細(xì)分行業(yè)產(chǎn)值的比重約為0.36%、0.52%，市場(chǎng)占有率低。
海普潤(rùn)稱其產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)系產(chǎn)品的高性價(jià)比，包括膜制備方法、核心生產(chǎn)設(shè)備及工藝控制等在內(nèi)的擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的高集成度生產(chǎn)系統(tǒng)系公司核心競(jìng)爭(zhēng)力的主要來(lái)源之一。膜制造企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一在于研發(fā)實(shí)力，同時(shí)高素質(zhì)人才隊(duì)伍的建設(shè)和管理水平的提升都需要大量的資金支持。2017-2019 年，本公司研發(fā)費(fèi)用總額分別為 253.68 萬(wàn)元、381.88 萬(wàn)元和 514.42萬(wàn)元，研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為3.92%、2.92%和2.98%。
依賴單一客戶，金達(dá)萊問題眾多
2017年-2019年，公司前五大客戶銷售收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為80.22%、83.08%和73.65%，客戶集中度高，其中，對(duì)金達(dá)萊銷售收入占比分別為53.71%、71.26%和58.64%，對(duì)單一客戶依賴度高。對(duì)此海普潤(rùn)解釋稱報(bào)告期內(nèi)，在下游市政污水處理市場(chǎng)需求旺盛的背景下，以金達(dá)萊為代表的膜應(yīng)用企業(yè)對(duì)高品質(zhì)水處理分離膜需求較高且不斷增長(zhǎng)。
為抓住市場(chǎng)機(jī)遇，本公司積極努力提升產(chǎn)能。但是，公司擴(kuò)充產(chǎn)能需要新取得國(guó)有土地使用權(quán)并履行建設(shè)項(xiàng)目審批手續(xù)，且需一定的建設(shè)周期，因此，公司采取保證重點(diǎn)客戶供應(yīng)的經(jīng)營(yíng)策略，加之公司仍處于發(fā)展早期，品牌知名度需要一段時(shí)期的經(jīng)營(yíng)累積來(lái)逐步提升。但若未來(lái)公司因產(chǎn)品未能繼續(xù)保持性價(jià)比優(yōu)勢(shì)等原因而與主要客戶的交易未能持續(xù)，或與主要客戶的合作被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手取代且公司未能及時(shí)拓展新增客戶，或主要客戶因自身經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)困難而未能持續(xù)保持對(duì)公司的采購(gòu)規(guī)模，則公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)以及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將面臨增速放緩甚至下滑的風(fēng)險(xiǎn)。
同時(shí)值得注意的是公司應(yīng)收賬款余額分別為2,308.96 萬(wàn)元、2,044.94 萬(wàn)元和8,001.47 萬(wàn)元，長(zhǎng)期應(yīng)收款余額分別為 177.28 萬(wàn)元、723.42 萬(wàn)元和 1,349.99 萬(wàn)元。其中，對(duì)金達(dá)萊的應(yīng)收賬款余額分別為1,673.52 萬(wàn)元、1,615.95 萬(wàn)元和 6,371.11萬(wàn)元，對(duì)金達(dá)萊的長(zhǎng)期應(yīng)收款余額分別為 170.83 萬(wàn)元、713.61 萬(wàn)元和 1,174.22萬(wàn)元，對(duì)金達(dá)萊的應(yīng)收賬款接近80%。并且2019年還放寬了對(duì)金達(dá)萊的信用期。對(duì)于海普潤(rùn)如此重要的客戶，它的情況又是什么樣的呢?
查金達(dá)萊招股書可知，海普潤(rùn)位居金達(dá)萊前五大供應(yīng)商之首，金達(dá)萊2017年-2019年的營(yíng)業(yè)收入分別為4.57億元、7.3億元和7.78億元，歸母凈利潤(rùn)分別為1.33億元、2.45億元和2.58億元，2019年較2018年?duì)I收與歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)分別為6.61%和4.97%，較2018年增速大幅下滑。報(bào)告期各期末，金達(dá)萊應(yīng)收賬款凈額分別為4.91億元、6.01億元和6.42億 元，占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為107.39%、83.23%和82.55%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低，存風(fēng)險(xiǎn)。
查公開資料顯示金達(dá)萊與多家客戶發(fā)生合同訴訟。此外報(bào)告期內(nèi)，金達(dá)萊分別因銅陵金達(dá)萊 COD 排放濃度、Cu 排放濃度超標(biāo)，總排口廢水中總銅濃度超標(biāo)排放，總排口廢水中 COD 濃度、總磷濃度超標(biāo)，含鎳廢水處理單元排口鎳在線數(shù)據(jù)超標(biāo)，及銅陵金達(dá)萊總排口外排廢水中總氮濃度超標(biāo)，收到五次《責(zé)令改正違法行為決定書》，主要原因系線監(jiān)測(cè)設(shè)備老化造成檢測(cè)數(shù)據(jù)不準(zhǔn)。
權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到，海普潤(rùn)前五大客戶中除了金達(dá)萊一直穩(wěn)定的位居前五大客戶之首外，其他的客戶變動(dòng)頻繁。拓展穩(wěn)定的客戶或許是海普潤(rùn)應(yīng)該首先考慮的問題。
向零人供應(yīng)商采購(gòu)數(shù)千萬(wàn)元
海普潤(rùn)生產(chǎn)所需主要原材料包括膜本體材料PVDF、不銹鋼方管、灌封膠及滌綸絲等。
阿科瑪(常熟)氟化工有限公司向海普潤(rùn)供應(yīng)PVDF，2017年-2019年一直位居第一大供應(yīng)商之位，采購(gòu)額占采購(gòu)總額的比例分別為15.95%、35.36%和38.33%，依賴程度不斷提升。
2019年海普潤(rùn)向阿科瑪(上海)化工有限公司采購(gòu)金額為1272.86萬(wàn)元，查其2019年年報(bào)顯示社保繳納人數(shù)為3人。
張家港保稅區(qū)德彩國(guó)際貿(mào)易有限公司是海普潤(rùn)2017年-2019年前五大供應(yīng)商之一，交易金額分別為175.94萬(wàn)元、405.11萬(wàn)元、567.2萬(wàn)元。查其2017年-2019年年報(bào)顯示，社保繳納人數(shù)均為零人。滄州市東德橡塑有限公司也為海普潤(rùn)前五大供應(yīng)商之一，交易金額分別為216.27萬(wàn)元、592.49萬(wàn)元和755.55萬(wàn)元，查公開資料顯示其成立于2015年11月，2017年-2019年年報(bào)顯示社保繳納人數(shù)均為0人。
佛山市萬(wàn)濤不銹鋼有限公司為海普潤(rùn)2018年和2019年前五大供應(yīng)商之一，供應(yīng)不銹鋼方管金額分別為561.48萬(wàn)元和736.03萬(wàn)元，查其2018年和2019年年報(bào)顯示社保繳納人數(shù)分別為0人和3人。
經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，客戶集中度高，單個(gè)客戶的銷售量較大，會(huì)造成企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差，如果客戶發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)或變化，可能會(huì)對(duì)公司銷售產(chǎn)生重要不利影響。一旦訂單被同行業(yè)其它競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手大比例獲取，影響的是公司整體營(yíng)業(yè)收入及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。面對(duì)如此多的問題，海普潤(rùn)未來(lái)發(fā)展如何，權(quán)衡財(cái)經(jīng)和大家共同關(guān)注。
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